10月23日，苏泊尔（002032.SZ）发布三季报，前三季度实现营收169.92亿元，同比增长0.56%，归母净利润12.73亿元，同比下降6.84%；归母扣非净利润12.23亿元，同比下降7.28%。跟上半年相比，前三季度其营收增速由负转正，净利润降幅有所收窄。其中，第三季度单季归母净利润为4.05亿元，同比下降4.95%，跟第二季度18.22%的降幅相比大幅收窄。

值得一提的是，苏泊尔前三季度营收增长，是建立在家电大盘零售额同比下降10%的基础上。与此同时，前三季度其毛利率同比也有所提升，然而，在营收和盈利能力同比均有所提升的情况下，前三季度该公司的净利润却同比下降。这究竟是周期性扰动所致，还是内生隐忧的显现？业绩拐点是否临近？

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10月23日、28日，就公司行业背景与营收修复、内外销业务与毛利率分化、利润承压及存货减值、盈利质量与业绩拐点等问题，时代商业研究院向苏泊尔发送邮件并致电询问，但截至发稿未获回复。

厨小电进入“量缩价升”存量时代，苏泊尔第三季度营收逆势转正

奥维云网（AVC）推总数据显示，2026年1—9月中国家电大盘（不含3C）零售额6041亿元，同比下降10.0%；分季度来看，第一至第三季度的增速分别为-6.0%、-12.4%、-10.1%，市场没有在下半年企稳，而是延续深度调整。其中，今年前三季度厨小电的零售额同比下降5.2%，行业面临“缩量竞争”，这意味着企业的增长不再来自市场自然扩容，而是来自对其他参与者的份额掠夺。

不过，结合上半年的统计数据来看，行业缩量的另一面是均价的整体上涨，厨小电上半年全渠道零售额302.6亿元（-4.8%）、销量1.16亿台（-14.6%）、均价260元（+11.5%）。行业正从低价竞争转向品质化、智能化和健康化的结构性升级。

在此背景下，苏泊尔营收在第二季度短暂负增长后，第三季度重回增长轨道。三季报显示，前三季度苏泊尔的营收为169.92亿元，同比增长0.56%，跑赢家电大盘超10个百分点，比厨小电行业也高出超5个百分点；其中，第三季度单季营收为55.82亿元，同比增长3.00%，较第一、二季度的1.65%、-2.87%明显提速。不过，2025年三季度本身是当年的低基数，剔除基数效应后，该公司两年复合增速明显低于3%，当前收入回升属于增速修复。

收入端的修复质量值得检验。截至第三季度末，苏泊尔的合同负债为6.93亿元，较上年同期增长37.05%，远高于同期应收账款约5.66%的增速，表明收入增长对应的是渠道真实预付需求，而非向经销商压货。

份额提升与产品结构升级构成了收入韧性的来源。在明火炊具领域，奥维云网监测显示，上半年苏泊尔线上线下市场占有率均保持第一；在小家电领域，电饭煲、破壁料理机等核心品类带动下，线上市占率较同期略有提升。上半年该公司推出的专利技术热风零涂层电饭煲，进一步巩固了电饭煲品类的龙头地位，破壁料理机、电蒸锅、养生壶、挂烫机等品类亦录得增长。

商业模式分野：内外销毛利率反向而行

在收入逆势增长的同时，苏泊尔整体盈利能力保持稳定。

Wind数据显示，前三季度苏泊尔的毛利率为23.93%，同比提升0.22个百分点；其中，第三季度单季的毛利率为23.29%，同比下降0.63个百分点。

从成本端来看，受地缘冲突影响，铝、不锈钢及塑料等大宗原材料的价格显著上涨，苏泊尔表示正通过外部套保与内部成本精益项目等措施来降低其不利影响。

然而，由于内销与外销的商业模式存在本质差异，苏泊尔在不同市场的成本转嫁能力明显不同。

半年报显示，其内销的收入占比为68.97%，毛利率为28.94%，同比提升1.22个百分点；而收入占比31.03%的外销业务，毛利率仅为13.78%，同比下降1.24个百分点，内外销毛利率差距达15.16个百分点。

同样是面对原材料涨价，内销毛利率逆势提升，说明自主品牌业务能够消化成本压力，并通过提价、产品高端化实现毛利率上行——这是其产品结构升级仍然有效、品牌竞争力较强的体现。

而外销毛利率偏低且进一步下滑，则反映代工模式在汇率与原材料波动中缺乏价格传导能力。值得关注的是，苏泊尔的控股股东SEB INTERNATIONALE S.A.S持有该公司83.35%的股权，外销业务主要承载其代工订单，这种深度绑定在贡献稳定规模的同时，也把外销盈利的主动权交给外部环境，成为利润波动的最大不可控项。

毛利率上升净利润反降：压力在毛利之外

一个值得深究的现象是：前三季度苏泊尔的毛利率同比小幅提升，归母净利润与归母扣非净利润却分别下降6.84%、7.28%。这意味着利润缺口并不来自毛利端，而集中在毛利之后的费用与减值上。

首先，营销费用投放加大。前三季度销售费用同比增加约1亿元，达到18.16亿元，增速为5.84%，高于营收增速，销售费用率由去年同期的10.15%升至10.69%，营销投入的边际效应有所递减。

其次，汇兑损失形成账面冲击。前三季度财务费用由去年同期的-0.19亿元转为0.29亿元，主要因人民币兑美元汇率波动产生汇兑损失，叠加利息收入减少。汇兑损失本质上属于汇率重估的账面影响，是外销代工模式的衍生风险。

再次，存货跌价计提大幅增加。前三季度资产减值损失由-81.51万元扩大至-1846.43万元，主要系子公司对周转缓慢的存货计提跌价准备，上年同期基数较低。截至第三季度末，苏泊尔存货21.97亿元，同比增长9.38%，远高于营收0.56%的增速。存货跌价准备的触发条件是产品可变现净值低于成本，对应的是具体滞销SKU，而非季节性备货，这一信号需要重视。

现金流层面的印证也不容乐观。前三季度其经营现金流净额为9.75亿元，同比下降27.88%；净现比从去年同期的0.99降至0.77，利润“含金量”有所下降。

财务底色方面，截至第三季度末苏泊尔的货币资金与交易性金融资产合计约23亿元，流动性总体充裕；短期借款虽然升至13.89亿元，但半年报显示主要系子公司将银行承兑汇票贴现所致，而非扩张性举债。资产负债率同比由55.89%升至60.86%，加权平均净资产收益率为19.73%，同比下降3.59个百分点，仍处于较优水平。

核心观点：三大硬指标尚未拐头，拐点确认条件并未全部达成

苏泊尔在厨小电行业零售额同比下降5.2%的环境中守住收入份额，第三季度单季收入转正、合同负债同比增长37.05%，证明品牌与渠道底盘仍然扎实。但要确认业绩拐点真正到来，仍需观察三大硬指标是否共振改善：

指标一：单季毛利率同比转正。前三季度苏泊尔的净利率仅7.47%，1个百分点的毛利率波动对应着上亿元的利润，相当于前三季度归母净利润约一成。薄利模式下，毛利率不转正，利润拐点就无从谈起。

指标二：存货余额在第四季度环比下降、年报减值不扩大。第三季度末存货同比增长9.38%，前三季度计提1846万元跌价。若第四季度旺季结束后存货仍环比上升、年报减值显著超过前三季度水平，则意味着第三季度的库存问题是趋势性的，不是季节性的。

指标三：内销毛利率守住当前水平，外销毛利率降幅收窄。上半年内销毛利率同比提升1.22个百分点是“竞争力未受损”最有力的证据；外销毛利率下降1.24个百分点，是利润拐点最大的不可控项。这两个方向的组合，比总收入增速更能说明苏泊尔区别于普通代工厂的溢价是否还在。

三个指标中，第一个和第二个直接验证利润拐点与结构性拐点，第三个则是商业模式能否消化成本冲击的底层判断。现阶段，苏泊尔只有收入端的单季止跌信号，利润拐点和结构性拐点尚未确认。

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